【對談】查馬斯對傑森·卡拉卡尼斯：AI搶國債資金是風險還是機會
Anthropic遞出上市申請，目標11月16日掛牌，募資1,000億美元，可望成為史上最大的上市案。All-In播客當週逐頁檢視這份文件。曾任Facebook高層的投資人查馬斯（Chamath Palihapitiya），天使投資人傑森·卡拉卡尼斯（Jason Calacanis），與管過白宮AI政策的大衛·薩克斯（David Sacks），都說這是少見的好生意。但錢潮這麼大，風險在哪？
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查馬斯說AI巨頭借錢會跟美國公債搶資金，傑森·卡拉卡尼斯說全球資金只能來美國。公司賺這麼多錢，借錢有什麼好怕？查馬斯的答案不在這家公司的帳上，而在利率。另外，大衛·薩克斯和傑森·卡拉卡尼斯爭開源模型會不會搶走生意，查馬斯則把資料中心和2028年大選綁在一起。
◎公司再好，借的錢多到跟國債搶買家，就是另一回事
查馬斯先讀風險因素。他請團隊把Anthropic的風險段落做成文字雲，提到最多次的是算力，其次是監管。接著他把鏡頭拉遠。全世界最重要的幾家公司都在大舉花錢，現金用完就借，整個AI產業已欠市場3,400億到4,000億美元。他特別點名，只有微軟的債反而減半。
麻煩在於規模。查馬斯算出，這些公司到2027年底要募的錢，等於美國財政部同期發債量的30%。總有一方得多付利息。若是AI公司多付，高利率會一路傳到新興雲端業者，違約風險提早到來。若是美國政府多付，全國借錢的成本都跟著上升。他說：「These guys are too big to fail.」（這群公司已經大到不能倒。）
傑森·卡拉卡尼斯接話，說也可以反過來看。他找了資料比較：Anthropic若達成目標，頭七年的累計營收，可能超過iPhone，Google搜尋廣告和Amazon三者加總。他反問，全球投資人不買美國的債，還能把錢放在哪裡？法國嗎？中國又放不進去。
查馬斯回答，他不是在爭營收，也不是在爭生意好壞。他說，上一次接近這種局面是金融海嘯。現在大約10家公司為了同一件事借錢，跟各國政府搶資金。後果會是什麼，他坦承不知道，因為從沒見過。他也說，以他估的價位上市，價格大致公道。
◎開源模型的威脅，被一份財報改寫
營收是傑森·卡拉卡尼斯的王牌，大衛·薩克斯卻反問他：你不是說了一年，開源模型會吃掉Anthropic？他承認看到新數字，得改口。他接著說營收在放緩，大衛·薩克斯回，第三季放緩的傳聞，部分是因為Anthropic主動擋掉了99%的模型蒸餾，也就是別人拿它的輸出去訓練仿製品。
◎資料中心，成了2028年大選的籌碼
查馬斯讀風險因素時，看到Anthropic最怕的是資料中心和電力。他說，民主黨想贏2028年大選，只要拖慢電力和資料中心，讓經濟走向衰退。傑森·卡拉卡尼斯反問，Anthropic創辦人是矽谷最自由派的一群，民主黨不是更該支持蓋資料中心？大衛·薩克斯回，現在的民主黨已不是柯林頓那一派。他還說，這波建設的資本支出約占美國GDP的3%。
公司這麼賺錢，為什麼還要怕？三人有共識：Anthropic本身體質極好。大衛·薩克斯指出，它募了約1,100億美元，只燒掉90億到100億。沒談攏的是，生意再好，借錢規模大到牽動公債利率，算不算整個市場的風險。接下來看兩件事：11月16日的掛牌日，以及查馬斯希望它晚於11月11日上市，好逼出第三季數字。
說外界常引用的800億美元虧損，是發給基礎設施夥伴的可轉換票據隨估值上升記成的帳面數字，不是現金虧損。
引用文件指出，年花10萬美元以上的客戶從2024年底的200家，增加到9月底的11,900家，並估算Anthropic只滲透約1%的潛在客戶。
用文字雲分析Anthropic的風險因素，提最多的是算力，其中又以資料中心，融資承諾和電力為主。
指出AI產業已欠市場3,400億到4,000億美元，到2027年底要募的錢約等於美國財政部同期發債量的30%。
比較iPhone，Google搜尋廣告與Amazon頭七年的累計營收，說Anthropic可能超過三者加總。
說第三季放緩的傳聞，部分與Anthropic擋掉99%的模型蒸餾有關，降低token價格後需求回升。
認為最大的風險是開源模型在低價位把能力做到夠用，次要風險是遞迴自我改進可能引發與AI末日論者的決裂。
談Google財報後市場的反應，認為Google投資人關係部門應回應外界對廣告拍賣機制改變的質疑，並設法留住Demis Hassabis。
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