Bain 估 AI 年需 6 兆美元營收才能回本，科技巨頭已借貸逾 1 兆美元彌補缺口

AI 投資回報壓力的量化已有新進展。Bain & Company 第七份年度全球科技報告直接給出了這道算術題的答案：全球 AI 產業到 2031 年必須每年創造約 6 兆美元的營收，才能支撐現在正在興建的資料中心。現有的消費者與企業 AI 產品頂多貢獻 1.2 兆至 1.8 兆美元，剩下超過 4.2 兆美元得靠目前還很小、甚至還不存在的新業務來填。Bain 主持科技業務的 David Crawford 說得更直白：要讓這波建設在財務上站得住腳，全球 GDP 的年增速得額外拉高大約一個百分點。

Goldman Sachs 從較短的時間框架算了另一筆帳：美國最大的 AI 支出業者，每年大約需要 3,000 億美元的 AI 營收才能損益兩平，而 2026 年這些公司的資本支出預計就會落在 8,000 億美元左右，2027 年市場預期更會超過 1.1 兆美元。這個缺口不是藏在試算表裡的理論數字，而是已經反映在公司的資金流量上。以 Meta 為例，今年第二季資本支出達到 311 億美元，幾乎吃光了 319 億美元的營業現金流，自由現金流從一年前的 85 億美元直墜到 7.84 億美元。

現金不夠燒，就去債市借。Goldman Sachs 估計，投資人今年以來已向 AI 相關公司提供約 5,000 億美元的融資；Amazon、Alphabet、Meta、微軟、Oracle 這五家合計約佔 2,000 億美元，未來幾年預計再發超過 1 兆美元新債。值得注意的是，Morgan Stanley 估計還有大約 3 兆美元的融資與租賃安排壓根不上這些公司的資產負債表。Meta 在路易斯安那州的 Hyperion 資料中心就是典型：計畫容量 5 吉瓦（gigawatts）、已投入超過 500 億美元，但 80% 由私募信貸公司 Blue Owl 持有，Meta 只持有 20%，大部分債務就這樣留在 Meta 帳外。Blue Owl 旗下的特殊目的載具賣出了 270 億美元、票面利率 6.581%、2049 年到期的優先擔保票據，Meta 的租金付款負責服務這筆債。這些票據在發行後一度以面額 110 分交易，9 月 28 日已跌至 91 分，殖利率推高至約 7.55%，比同期公債高出約 230 個基點，比發行時的 185 個基點又走寬了一截。

Goldman 自家資產管理部門已對這個板塊的債券採取低配，多元固定收益主管 Lindsay Rosner 明確指出是在因應超大規模業者持續大量發債帶來的供給壓力。

對企業買家來說，這裡藏著一個很少被討論的連鎖風險。企業現在簽下的雲端容量合約，背後是借來的錢蓋出來的基礎設施，而且借款成本還在升高。Bain 估算的 6 兆美元如果準時到位，這筆債務還可以撐住；一旦 AI 營收的落地比預期晚，利息成本要往哪裡轉嫁，雲端定價是其中一個出口。第三季財報很快就到，各家超大規模業者還會不會再調高資本支出指引、又打算用多少債務來支應，這是最近的觀察節點。